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兴业科技:毛利率提升+费用严控,公司质地持续向好

发布时间:2013-04-26    研究机构:平安证券

事项:兴业科技(002674)2013年4月25日发布一季报,实现营收2.95亿元,同比增长4.09%;实现归属上市公司股东净利润0.280亿元,同比增长11.3%;扣非后净利润0.278亿元,同比增长10.3%;摊薄后EPS为0.12元,业绩符合我们一季报前瞻的预期。

平安观点:

毛利率超预期提升反映公司议价能力有所增强

由于季节性因素,2012年一季度营收增长基数较高,2012年春节对2013年一季度影响比较大,营收仍能在高基数基础上增长4%仍可体现出公司的稳健成长性。

利润增速超过营收增速的主要原因在于毛利率的超预期提升和财务费用的大幅下降。在安东项目仅有后整饰工序的情况下(后整饰工序毛利率在9%左右),公司整体毛利率仍在2012年14.43%的基础上进一步提升到15.54%,超出我们预期。我们认为主要是两方面的原因。一是随着上游原皮价格上涨,公司成品皮价顺势上涨转嫁成本同时提升毛利率,说明公司产品质量过硬,提价易获市场认可;另一方面,我们认为产品升级和结构优化是公司的战略目标,这将在2013年有所表现。总体而言,我们认为随着公司规模不断扩大,集中度不断提升,行业龙头地位将越加稳固,将逐渐体现在过硬的产品质量、较高的客户粘性和议价能力增强等方面,符合我们之前“强者恒强”的逻辑判断。

此外,利息收入引致的财务费用大幅下降121%,以及政府补贴引起的营业外收入大幅增长701%也是利润增速超过收入增长的原因之一。

费用控制更严格体现公司的精细化管理能力

销售费用同比增长45.6%,销售费率从去年同期的0.30%增至0.41%,主要是由于去年同期低基数,而今年安东项目的销售人员增加所致;绝对额的角度来看,2013年121.6万的销售费用反而比去年第三、四季度140万左右的水平还低,说明费用控制在今年将更加严格。

管理费用同比仅增8.93%,费用率从2012年同期的2.91%略升至3.05%,绝对额则较去年第二、三、四季度下降明显,主要是一方面上市后费用计提在2012年,另一方面公司2013年更加重视费用控制。总体而言,我们认为公司在2013年对于费用成本控制方面将更加严格,体现了公司的稳健经营理念和精细化管理能力。

“以销定产”模式下无需过分担忧公司资产质量问题

经营活动现金净流出2.67亿元,同比下降1498%,主要是由于存货增长35.58%至6.46亿元,应收账款增长69.7%至1.15亿元,预付账款增长68.1%至1.53亿元所致。但我们认为“以销定产”的模式下无需过分担心资产质量问题。

为迎接二季度生产旺季,一季度往往是原皮和蓝湿皮备货期,公司会根据原皮价格走势来决定采购量大小,但最终都不会有积压问题;另一方面,也有去年一季度安东项目还未投产,生产和备货基数较低的原因。

相信随着二季度加工旺季到来存货结构会有所改善。

由于皮革客户开发难度较大、周期较长,因此客户粘性也较高,同时由于兴业科技的下游客户往往都是国内知名品牌,实力较强,因此我们认为无需担心应收账款坏账的问题。应收账款增加确实一定程度上反映了下游客户的经营状况,这也是促使公司经营更加稳健的重要原因。

产能释放推动业绩持续稳健增长

2013年后将进入募投项目正常推进过程,根据2012年报披露的产量测算2012年安东项目投产率在25%左右,预计2013年将达到40%左右,瑞森项目也将在2013年末投产。考虑到经济环境尚未明显好转,我们认为2013年公司将采取较为稳健的投产节奏以控制风险,预计业绩增长在20%左右。而随着2014年瑞森项目及安东蓝湿皮项目的正式放量,我们判断2014年将是业绩高速增长的一年,值得期待。

长期看好受益政策调控红利的皮革龙头,维持“推荐”评级

维持“大行业、小公司,集中度提升”的推荐逻辑,兴业科技将充分受益政策调控红利,稳健成长,值得长期关注。2013年一季报显示出公司稳健扎实的管理风格,相信随着公司规模不断扩大,内部管控将会进一步规范化和精细化,未来公司成长将“质”“量”兼备。维持公司2013-2014年EPS分别为0.72元和0.95元的盈利预测,结合当前股价对应13年PE分别为13.5和10.3倍,鉴于业绩仍有提升空间,公司稳健的经营风格和集中度逐渐提升的前景使得当前股价具有一定的安全边际,弱市中的防御价值开始凸显,维持“推荐”评级。

风险提示:经济进一步恶化,原材料价格波动剧烈,募投项目进展不及预期。

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